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科創板上市公司股票減持制度解讀及其完善的建議丨德恒研究

2019年1月30日公布的《上海證券交易所科創板股票上市規則》(下稱“《上市規則(征求意見稿)》”),針對科創板市場的定位及該板上市公司的特征,如規定了更加合理的股份減持制度,如非公開轉讓方式、特定股東特殊情形下不得轉讓股份的制度等。

本文特對科創板上市公司股票減持的特殊規則作出解讀,并提出若干完善建議,以拋磚引玉。

減持后控制權穩定的要求

 

《上市規則(征求意見稿)》第2.4.5條規定:“上市公司控股股東及其一致行動人、實際控制人在限售承諾期滿后減持首發前股份的,應當保證公司有明確的控股股東和實際控制人。”

上述規定是為了保證公司減持后有明確的控股股東和實際控制人,防止公司因沒有控股股東和實際控制人而發生治理僵局的情況。

 

如上述規則最終獲得通過,這將意味著未來的科創板公司均需要有控股股東和實際控制人。基于該等邏輯,沒有控股股東或者實際控制人是否還能登陸科創板將會成為問題。

上述規則也反映了監管中盯住實際控制人的監管策略。但實際上存在有實際控制人而沒有控股股東的情況,如一個實際控制人通過多個持股主體持有上市公司股份,任何一個持股主體均不是控股股東,但實際控制人可通過該等持股主體控制上市公司,該等結構并不會影響盯住實際控制人監管策略的實施。

考慮到上述情況,筆者認為,上市公司控股股東及其一致行動人、實際控制人保證股份轉讓后公司有明確的實際控制人即可,而沒有必要要求保證公司要有明確的控股股東。建議對該等規定作出進一步的完善。


核心技術人員轉讓股份被重點規制

 

《上市規則(征求意見稿)》將核心技術人員與控股股東、實際控制人、董事、監事、高級管理人員均列為特定股東。

除控股股東、實際控制人轉讓股份應當遵守“保證公司有明確的控股股東和實際控制人”外,核心技術人員在轉讓首發前的股份方面,與公司的控股股東、實際控制人轉讓首發前的股份,須遵守同樣的規則,如:(1)股份鎖定期限為36個月;(2)應主要通過非公開轉讓方式轉讓股份;(3)每年通過二級市場減持股份的數量受限制;(4)特定情形下不得減持。

設立非公開轉讓方式

 

《上市規則(征求意見稿)》規定了特定股東轉讓股份的三種方式:(1)二級市場減持;(2)非公開轉讓;(3)協議轉讓。

特定股東通過二級市場減持的數量受到嚴格限制。每人每年通過集中競價和大宗交易減持首發前股份數量不得超過公司股份總數的1%。

非公開轉讓可能會成為特定股東減持股份的主要方式。非公開轉讓即通過保薦機構或者上市公司選定的證券公司以詢價配售方式,向符合條件的機構投資者進行非公開轉讓。通過該等方式進行轉讓的,不再限制比例和節奏,并對受讓后的股份設置12個月鎖定期,即受讓方自股份登記之日起12個月內不得轉讓。受讓方再轉讓股份時,不再視同為特定股東轉讓股份。

協議轉讓方式的適用范圍亦將受到限制。協議轉讓方式被限定在涉及上市公司控制權變更、國有股權轉讓等情形,與過往只要轉讓股份達到5%即允許協議轉讓有所區別,科創板上市公司股東協議轉讓股份將被限定于涉及上市公司控制權變更、國有股權轉讓等情形,這可能與非公開轉讓方式的通道開通有關。特定股東通過協議轉讓減持首發前股份,涉及控制權變更的,受讓方自股份登記之日起12個月內不得轉讓;受讓方所持股份解除限售后減持股份的,應遵守特定股東減持首發前股份的規定。

除上述三種方式外,特定股東通過司法強制執行、執行股權質押協議、贈與、可交換公司債券換股、股票收益互換等方式減持所持首發前股份的,受讓方自股份登記之日起6個月內不得轉讓。受讓方再轉讓股份的,不再視同為特定股東轉讓股份。


我們對非公開轉讓方式的規則提出以下完善建議:


(一)非公開轉讓方式導致實際控制人變更的情形


《上市規則(征求意見稿)》擬規定,特定股東通過協議轉讓減持首發前股份,涉及控制權變更的,受讓方自股份登記之日起12個月內不得轉讓;受讓方所持股份解除限售后減持股份的,應遵守特定股東減持首發前股份的規定。


筆者理解,特定股東通過非公開轉讓方式減持股份的,也有可能導致實際控制權的變更(如參與詢價方只有一人的),該等情形下,也應設立如協議轉讓情形下對受讓方的特殊規制安排。


(二)為國有股權作協議轉讓特殊對待沒有必要


《上市規則(征求意見稿)》中,擬明確可以通過協議轉讓方式進行股份轉讓的情形包括“涉及上市公司控制權變更”和“國有股權轉讓”兩種情形。

過往關于上市公司股份轉讓的監管中,并沒有對國有股權轉讓設定的特殊的轉讓方式,而是采取一視同仁的原則。


因此,對于科創板上市公司的股票中的國有股份,在轉讓方式方面,并沒有對作特殊對待之必要。

 

其他股東可采取非公開轉讓方式轉讓股份

 

特定股東以外的創業投資基金股東及其他股東所持首發前股份解除限售后,除可以按照《上海證券交易所上市公司股東及董事、監事、高級管理人員減持股份實施細則》《上海證券交易所上市公司創業投資基金股東減持股份實施細則》等有關規定減持外,也可以按照特定股東減持股份的方式減持股份,即可以采取非公開轉讓方式實施減持。對于投資基金而言,這將有利于創投資金退出,促進創新資本形成。

我們注意到“特定股東以外的創業投資基金股東及其他股東所持首發前股份解除限售后,除可以按照《減持細則》《上海證券交易所上市公司創業投資基金股東減持股份實施細則》等有關規定減持外”的規定可能會引起歧義,可能會被解讀為非創業投資基金也可以按照《上海證券交易所上市公司創業投資基金股東減持股份實施細則》進行減持。如該等解讀并不符合立法愿意,建議后續作表述上的進一步完善。

特定股東在特殊情形下不得轉讓股份

 

根據《上市規則(征求意見稿)》的規定,發生以下兩種情形的,在特定的期間內,特定股東不得轉讓股份:

(1)公司上市時尚未盈利的,在公司實現盈利前,特定股東不得減持首發前股份。但公司上市滿5個完整會計年度后,不再受該等限制。

(2)上市公司發生重大違法情形,觸及退市標準的,自相關行政處罰決定或者司法裁判作出之日起至公司股票終止上市前,特定股東不得減持公司股份。


筆者注意到,“上市時尚未盈利”的標準并不是很明確,建議在未來進一步完善相關規則時,對于尚未盈利的判斷標準作進一步清晰的規定。

二級市場減持的信息披露制度

 

股東通過二級市場減持首發前股份的,應進行減持前信息披露、進展披露和結果披露。

 

(一)減持前信息披露

 

股東擬在二級市場減持首發前股份的,應當在首次賣出的15個交易日前,披露減持計劃,減持計劃的內容應當包括擬減持股份的數量、減持時間區間、方式、價格區間、減持原因等信息。每次披露的減持時間區間不得超過1年。

特定股東還應在減持計劃中披露下列內容:(1)減持原因和減持時點考慮;(2)上市公司是否存在重大負面事項和重大風險等;(3)交易所要求披露的其他內容。

(二)進展披露

 

股東減持所持首發前股份,至遲應當在下列時點發布減持進展情況公告:
(1)首次減持股份事實發生的次一交易日;
(2) 持股比例每減少1%的整數倍事實發生的次一交易日。

在減持計劃時間區間內,上市公司披露高送轉或籌劃并購重組等重大事項的,特定股東應當立即披露減持首發前股份進展情況。

 

(三)結果披露

 

股東應當在減持計劃實施完畢或者減持計劃屆滿后的2個交易日內,披露減持情況。

 

股份托管制度確保股份轉讓合規

 

《上市規則(征求意見稿)》規定,公司股東持有的首發前股份,應當在公司上市前托管在為公司提供首次公開發行上市保薦服務的保薦機構。保薦機構不具有經紀業務資格的,應當托管在實際控制該保薦機構的證券公司或其依法設立的其他證券公司。

保薦機構或者上述證券公司應當對公司股東減持首發前股份的情況進行前端核查和監控。股東減持首發前股份轉讓的委托違反有關規定的,保薦機構或者受托的證券公司應當拒絕接受其委托。

 

其他的規則完善建議

 

除前述外,對于其他相關具體規則,筆者有以下完善建議:

 

(一)關于發行人股票上市之日起一年后,特定轉讓雙方進行的股份轉讓

 

《上市規則(征求意見稿)》第2.4.4條第2款規定:“轉讓雙方存在控制關系,或者均受同一實際控制人控制的,自發行人股票上市之日起一年后,可豁免遵守前款承諾。”

 

相比于上海證券交易所主板上市規則的類似規定,在“可豁免遵守前款承諾”前少了“經控股股東和實際控制人申請并經本所同意”的程序性條件。

 

《上市規則(征求意見稿)》的前述規定,沒有明確有關的程序性條件,建議未來進一步完善時,將其設計為無條件自動豁免機制,將“可豁免遵守前款承諾”修訂為“豁免遵守前款承諾”。如不將其設定為自動豁免機制,應明確規定有關的程序,如增加“經轉讓雙方申請并經本所同意”的程序。

 

(二)實際控制人如何遵守關于特定股東減持首發前股份的規定

 

《上市規則(征求意見稿)》中規定,實際控制人應當遵守關于特定股東減持首發前股份的規定。進一步的問題是,如果實際控制人自身不直接持有上市公司的股份,而是通過其控制的其他主體持有首發前的股份,該等情形下,實際控制人如何遵守關于特定股東減持首發前股份的規定呢?現有的相關規定的指導性并不清晰,有進一步明確的必要。


筆者建議,針對上述情形,可直接規定實際控制人應促使其控制的持股主體遵守關于特定股東減持首發前股份的規定。

 

綜上,《上市規則(征求意見稿)》中關于股份減持的規定更加系統、完善和靈活,但仍有作進一步完善的空間,以使該等規則更具有操作性。

 


 

 

 

 


桑士東,德恒北京辦公室合伙人、律師,主要執業領域為 公司上市、并購重組、投資基金和私人財富管理等。

郵箱:[email protected]

 

 

 

 

 


王雨微, 德恒上海辦公室合伙人、律師;主要執業領域為公司證券、融資上市、并購重組、私募基金等。

郵箱:[email protected]

 

聲明:

本文由德恒律師事務所律師原創 ,僅代表作者本人觀點,不得視為德恒律師事務所或其律師出具的正式法律意見或建議。如需轉載或引用本文的任何內容,請注明出處。


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